Корпоративные ценные бумаги

условиях по сравнению как с получением банковских кредитов, так и с

выпуском акций.

Федеральным законом "Об акционерных обществах" разрешено акционерным

обществам с 1 января 1996 г. эмитировать корпоративные облигации со сроком

обращения менее одного года, что в условиях сохраняющейся нестабильности

экономики, несомненно, повысит заинтересованность инвесторов в приобретении

этих ценных бумаг, а также будет стимулировать их выпуск.

§2.3. Производные ценные бумаги

Производная ЦБ - это бездокументная форма выражения имущественного права

(обязательства), возникающего в связи с изменением цены, лежащего в основе

данной ценной бумаги биржевого актива.

Производная ЦБ - это класс ЦБ, целью обращения которых является

извлечение прибыли из колебаний цен соответствующего биржевого актива.

Главными особенностями производных ЦБ являются:

их цена базируется на цене, лежащего в их основе биржевого актива, в

качестве которого могут выступать другие ЦБ;

внешняя форма обращения производных ЦБ аналогична обращению основных ЦБ;

ограниченный временной период существования (от нескольких минут, до

нескольких месяцев) по сравнению с периодом жизни биржевого актива;

их купля-продажа позволяет получить прибыль при минимальных инвестициях

по сравнению с другими ЦБ, поскольку инвестор оплачивает не всю стоимость

актива, а только гарантийный взнос.

Существует два типа производных ЦБ:

фьючерсные контракты (товарные, валютные, процентные, индексные и пр.);

свободнообращающиеся, или биржевые опционы.

Фьючерсные контракты - стандартный биржевой договор купли-продажи

биржевого актива в определенный момент времени в будущем по цене,

установленной сторонами сделки в момент ее заключения.

Фьючерсные контракты относятся к классу соглашений о будущей покупке.

Отличительными чертами фьючерсного контракта являются:

биржевой характер, т.е. биржевой договор, разрабатываемый на данной бирже

и обращающийся только на ней;

стандартизация по всем параметрам, кроме цены;

полная гарантия со стороны биржи того, что все обязательства,

предусмотренные данным фьючерсным контрактом, будут выполнены;

наличие особого механизма досрочного прекращения обязательств по

контракту любой из сторон.

Стандартизация фьючерсного контракта делает его неизменным во всех

сделках между различными продавцами и покупателями, заключаемых на

протяжении всего срока его существования.

Гарантированность фьючерсного контракта достигается, с одной стороны,

наличием крупного страхового фонда денежных средств, а с другой - принятием

биржей на себя обязательств быть продавцом для всех покупателей контрактов

и быть покупателем для всех продавцов контрактов. Иначе говоря, каждый

фьючерсный контракт между продавцом и покупателем преобразуется в два новых

контракта: между биржей и покупателем и между биржей и продавцом. Любой

фьючерсный контракт имеет ограниченный срок существования. Обычно, например

три месяца. В соответствии с этим фьючерсному контракту заранее известно,

когда наступает последний день торговли этим контрактом, и до какого

времени в течение этого дня ведется торговля.

Фьючерсный контракт - это финансовый инструмент, инструмент рынка

капиталов, а сам рынок фьючерсных контрактов - это часть рынков капиталов.

Это один из наиболее адекватных современному рыночному хозяйству механизмов

перелива капиталов с точки зрения объемов финансовых средств и сроков их

оборота.

Фьючерсный контракт - это современный инструмент быстрого выравнивания

цен, погашения их колебаний на разных рынках.

Свободнообращающийся, или биржевой опцион. Свободнообращающийся опционный

контракт (биржевой опцион) - это стандартный биржевой договор на право

купить или продать биржевой актив или фьючерсный контракт по цене

исполнения до установленной даты с уплатой за это право определенной суммы

денег, называемой премией.

В деловой практике опционы могут заключаться на любые рыночные активы и

фьючерсные контракты. Если опционы заключаются на бирже, то как и для

фьючерсных контрактов условия их заключения являются стандартизированными

по всем параметрам, кроме цены опциона. Биржевые опционы свободно продаются

и покупаются на биржах, основываясь на тех правилах и механизмах, которые

существуют для фьючерсных контрактов. Обычно в биржевой практике

используются два вида опционов:

опцион на покупку (опцион - колл);

опцион на продажу (опцион - лут).

По первому виду опциона покупатель приобретает право, но не

обязательство, купить биржевой актив.

По второму виду опциона его покупатель имеет право, а не обязательство

продать этот актив. Покупатель опциона может быть назван его держателем или

владельцем.

Продавца опциона называют подписчиком или выписывателем.

По срокам исполнения опцион может быть двух типов:

1. американский тип, который может быть исполнен в любой момент до

окончания срока действия опциона;

2. европейский тип, который может быть исполнен только на дату окончания

его действия.

По виду биржевого актива, который лежит в основе опциона, последние можно

делить на валютные, в основе которых лежит купля-продажа валюты, фондовые,

исходным активом которых являются акции, облигации, индексы и фьючерсные

или опционы на куплю-продажу фьючерсных контрактов. Основные преимущества

опциона состоят в следующем:

высокая рентабельность операций с опционами - заплатив небольшую премию

за опцион, в благоприятном случае, получишь прибыль, которая в процентном

отношении составляет сотни процентов;

минимизация риска для покупателя опциона, величина премии при возможном

получении теоретически неограниченной прибыли. Следует отметить, что в

расчете издержек покупателя опциона необходимо обязательно учитывать

комиссионные фондовому посреднику и налоги государству;

опцион предоставляет его покупателю многовариантный выбор стратегий:

покупать и продавать опционы с различными ценами исполнения и сроками

поставки во всевозможных комбинациях; работать одновременно на разных

опционных рынках, а также одновременно на опционных и фьючерсных рынках;

возможность проводить операции с биржевыми опционами точно так же, как и

с фьючерсными контрактами.

Глава 2. Текущее положение на рынке корпоративных ценных бумаг

С середины 1999 г. российские компании и банки выпустили облигаций

более чем на 40 млрд. руб. С осени 2000 г. на рынок ежемесячно выходят

несколько новых эмитентов. В 2000 г. рынок существенно расширился по

структуре предлагаемых выпусков облигаций: в обращении появились бумаги с

так называемым цикличным (многократным) выкупом, реализуемым путем

публикации безотзывной оферты со стороны эмитента.

С середины 1999 г. в России было размещено около 30 облигационных

займов российских компаний и банков. Эти облигационные выпуски

принципиально отличаются от корпоративных облигаций российских корпораций,

размещенных в 1992—1998 гг. (около 300 облигационных выпусков).

Так называемые «старые» облигации имели преимущественно неденежную

форму погашения (телефонные, жилищные и автомобильные займы), и вторичный

рынок этих облигаций отсутствовал. Появление корпоративных облигаций с

погашением в денежной форме и активизация вторичного рынка корпоративных

облигаций сделали актуальным исследование рисков надежности и ликвидности

облигационных выпусков.

Если в 1999 г. — начале 2000 г, на рынок выходили только крупные

компании (Газпром, ЛУКОЙЛ, ТНК, РАО «ЕЭС России») с выпусками облигаций,

доходность которых индексировалась по официальному валютному курсу, то с

середины 2000 г. структура облигационных заимствований и состав эмитентов

начали стремительно расширяться. Выпускать облигации стали и относительно

небольшие компании. Впервые на рынок стали выходить также банковские

эмитенты.

На рынке появились краткосрочные инструменты в форме дисконтных

облигаций, которые привлекли новые категории инвесторов. Впервые компании

начали выпускать облигации с переменным купоном, в частности, в октябре

2000 г. состоялось размещение облигаций МГТС, купонная ставка по которым

определяется на основании доходности ОФЗ и ставки рефинансирования ЦБР.

Гута-Банк, являющийся платежным агентом, организатором и андеррайтером

облигационного выпуска АО «МГТС», 17 января 2001 г. произвел выплату

купонного дохода по облигациям 1-го транша в размере 19,8% годовых на общую

сумму 17,769 млн. руб. Купонная ставка второго купона, рассчитанная по

условиям облигационного выпуска, составляет 20,58% годовых (71,04 руб. на 1

облигацию номиналом 1000 руб.)[1].

В конце 2000 г. произошло знаменательное событие для российского рынка

корпоративных облигаций. На ММВБ был полностью размещен выпуск облигаций

ООО «Кредит Свисс Ферст Бостон Капитал», который является 100%-й дочерней

фирмой одного из крупнейших мировых инвестиционных банков мира — Credit

Suisse First Boston. При этом головной банк Credit Suisse First Boston

International AG стал гарантом облигационного выпуска.

Существенные изменения произошли и в структуре инвесторов на рынке

корпоративных облигаций. Если первоначально основными покупателями

корпоративных облигаций были нерезиденты, имевшие значительные остатки

средств на счетах типа «С», то в 2000 г. инвестировать в рынок стали и

российские участники.

В начале 2001 г. свои облигации намерены разместить ТНК, компания

«АЛРОСА», АО «Роснефтегаз-строй», АО «Татнефть», АО «Объединенные

машиностроительные заводы Уралмаш—Ижора», компания «Русский продукт». Планы

выпуска облигаций в 2001 г. рассматривают АО «Славнефть», ЗАО «Апьфа-Эко»,

группа «Штерн» (производство стройматериалов).

По мнению экспертов ЦЭА «Интерфакс», рынок корпоративных облигаций

имеет реальную возможность занять место рынка ГКО/ОФЗ, ставшего в последнее

время менее доходным. Снижение к лету 2000 г. доходности рублевых

облигаций, в частности, побудило инвесторов к поиску более доходных или

более ликвидных финансовых инструментов, сравнимых по уровню риска, и

стимулировало спрос на облигации ВТБ[2].

| Уровни доходности рублевых |

|долговых инструментов на конец|

|ноября 2000 г.[3] |

|Инструмент |Доходность, |

| |%годовых |

|ГКО/ОФЗ |14—15 |

|Облигации |14,5 |

|ВТБ | |

|Векселя АО |18—21 |

|«Газпром» | |

|Облигации АО|19—20 |

|«МГТС» | |

|Облигации АК|22—23 |

|«АЛРОСА» | |

Вместе с тем полноценный рынок корпоративных облигаций по-прежнему

отсутствует. Активность вторичного рынка остается крайне низкой, и компании

готовы платить значительную премию за андеррайтинг— гарантированное

размещение облигаций.

Выпуск облигаций — существенно более дорогой источник привлечения

средств по сравнению с выпуском векселей и банковским кредитованием. Здесь

можно выделить ряд проблемных моментов:

Ограничения по объему заимствований. Объем выпуска корпоративных

облигаций не может превышать размер уставного капитала эмитента, если

выпуск не имеет обеспечения или гарантий. Это требование, с одной стороны,

позволяет отчасти защитить инвесторов на рынке, с другой — не дает

возможности многим компаниям привлекать значительные объемы средств.

Технические сложности. В лучшем случае организация выпуска облигаций

занимает 2 месяца. В среднем — от 4 месяцев до полугода. Как правило, после

того как кредитное подразделение компании принимает решение о выпуске

облигаций, еще 2—3 недели [в лучшем случае) уходит на выбор андеррайтера и

предварительное согласование параметров эмиссии.

В свою очередь в это же время потенциальный андеррайтер изучает

финансовое состояние компании. После согласования параметров эмиссии вопрос

о выпуске облигаций выносится на совет директоров компании. Одновременно с

этим начинается подготовка проспекта эмиссии и других документов,

необходимых для регистрации выпуска в ФКЦБ. При благоприятном стечении

обстоятельств этот этап занимает еще 2—3 недели.

Рассмотрение документов в ФКЦБ происходит в течение одного месяца —

именно такой срок отводится законодательством. И еще не менее двух недель

после регистрации требуется на раскрытие информации об эмитенте: в течение

этого срока нельзя начинать размещение.

Длительная процедура подготовки и организации выпуска облигаций делает

нецелесообразным выпуск краткосрочных бумаг: в случае необходимости

компании значительно проще привлечь банковский кредит (к тому же намного

более дешевый), чем на полгода вперед прогнозировать потребность в

краткосрочном финансировании.

Крайне низкая ликвидность.

Хотя существует формальное требование ММВБ о том, что облигации,

включенные в листинг 1-го или 2-го уровня, должны котироваться как минимум

двумя участниками рынка, оно не выполняется. Зачастую инвесторы не могут ни

купить, ни продать облигации в период между их размещением и погашением.

Низкая ликвидность представляет проблему с двух точек зрения. Во-

первых, она сужает круг потенциальных инвесторов. Если крупные инвесторы

могут смириться с низкой ликвидностью вторичного рынка, так как объем их

вложений в корпоративные облигации составляет небольшую часть их портфеля

ценных бумаг, то небольшие инвесторы боятся приходить на рынок. С одной

стороны, они не могут в нужный момент закрыть позицию, а с другой — не

видят реакции рынка на то или иное кредитное событие1.

Во-вторых, из-за отсутствия ликвидности эмитенты корпоративных,

облигаций вынуждены платить дополнительную премию за риск — даже заемщики с

хорошей кредитной историей размещают облигации с премией не менее 2—3% по

сравнению с ликвидными векселями (Газпрома, Газпромбанка, ТНК) с близкими

сроками.

Российские облигационные выпуски, сделанные отечественными

корпорациями в течение последних полутора лет, принципиально отличаются от

мировой практики. Во-первых, российские компании не имеют столь длительной

кредитной истории для выпуска облигаций на срок более 5 лет, во-вторых, на

российском внутреннем финансовом рынке отсутствуют столь длинные ресурсы.

Кроме того, сам вторичный рынок имеет всего лишь полуторагодовалую историю.

Выпущенные с середины 1999 г. облигационные займы имеют незначительные

в сравнении с мировой практикой сроки погашения. Здесь выделяются два типа:

краткосрочные (6—12 месяцев) и среднесрочные (2—5 лет).

Все размещенные краткосрочные корпоративные облигации являлись

дисконтными и были похожи на ГКО. Среднесрочные облигации были купонные и

имели валютную индексацию к курсу доллара.

Краткосрочные бумаги были привязаны к существующим процентным ставкам

на финансовом рынке и потому имели рыночный характер. Среднесрочные,

напротив, не были привязаны к реально существующим процентным ставкам и

имели нерыночный характер.

В номинальном объеме около 90% облигационных выпусков составляли

именно среднесрочные бумаги ( ТНК, Газпром, ЛУКОЙЛ, РАО «ЕЭС России» и

др.), которые выпускались под нерезидентов, имеющих средства на счетах типа

«С».

Однако необходимые условия для существования полноценного рынка уже

сложились[4]:

Во-первых, следует отметить, что рынок корпоративных облигаций не

нуждается в создании ключевых составляющих инфраструктуры. Сегодня

размещение и вторичное обращение большинства выпусков облигаций

осуществляется через ММВБ, но можно только приветствовать появление других

торговых площадок в дальнейшем. Во-вторых, в течение последних 2 лет

существенно улучшилась ситуация в экономике в целом и в реальном секторе в

частности. Казалось бы, увеличение прибыльности компаний должно уменьшать

их потребность в заемных средствах. Однако здесь появляется обратный

эффект: многие компании, финансовое положение которых улучшилось со

стабилизацией рубля, началом экономического роста и т.д., стали строить

более амбициозные планы по инвестициям. Учитывая, что рост инвестиций в

настоящее время идет опережающим темпом по сравнению с ростом ВВП, доля

заемных средств будет постепенно увеличиваться.

В-третьих, макроэкономическая стабилизация в сочетании со значительным

положительным сальдо торгового баланса и узостью внутреннего рынка долговых

бумаг стали причиной избыточной ликвидности в банковском секторе.

Наилучшим подтверждением того, что рынок корпоративных облигаций

имеет все шансы расти и нормально развиваться, является то, что, несмотря

на существующие ограничения, объем облигационных займов растет, их

структура становится более разнообразной и более адаптированной к

потребностям конкретных инвесторов.

Весьма вероятно, что в течение нескольких лет рынок корпоративных

облигаций станет более емким и даже более глубоким (с точки зрения сроков

обращающихся инструментов) по сравнению с рынком рублевых гособлигаций.

Если рассматривать перспективу ближайших 1—2 лет, заметным сегментом

рынка корпоративных облигаций могут стать банковские облигации. Как уже

отмечалось, с одной стороны, банки не нуждаются в посредниках на рынке

облигаций, что позволяет им нести меньшие затраты при выпуске. С другой

стороны, банки в целом испытывают меньше ограничений на рынке облигаций по

сравнению с другими эмитентами.

Это связано с тем, что вопросы, связанные с регистрацией и обращением

банковских облигаций, регулируются ЦБР (для остальных эмитентов — ФКЦБ). В

частности, если, по мнению ФКЦБ, облигации, выкупленные корпоративным

эмитентом на вторичном рынке, считаются погашенными и не могут быть

повторно проданы инвесторам, то на банки это требование не

распространяется. По этой причине при выпуске облигаций, предполагающих

оферту, банки несут меньший риск по сравнению с компаниями.

Кроме того, большинство банков обладают технологиями, позволяющими

широко использовать облигации в кредитовании, операциях репо и т.д., что

часто недоступно другим эмитентам на рынке облигаций.

Заключение

Отечественный рынок ценных бумаг характеризуется неоформленностью в

макроэкономическом смысле. Инвестиционная активность слабая, доверие к

ценным бумагам подорвано. Грамотно построенный рынок ценных бумаг является

атрибутом цивилизованной рыночной экономики.

Краткий обзор рынка ценных бумаг России показал, что главный недостаток

развития российского фондового рынка заключается в том, что нет

достаточного наполнения ценными бумагами, в частности акциями и

облигациями. Рынок ценных бумаг России не дает эффекта увеличения

инвестиций в промышленность.

Возникновение, связанных с этим процессом, многочисленных проблем,

преодоление которых необходимо для дальнейшего успешного развития и

функционирования рынка ценных бумаг.

Можно выделить следующие ключевые проблемы развития российского

фондового рынка, которые требуют первоочередного решения:

1. Преодоление негативно влияющих внешних факторов, т.е. хозяйственного

кризиса, политической и социальной нестабильности.

2. Целевая переориентация рынка ценных бумаг с первоочередного обслуживания

финансовых запросов государства и перераспределения крупных пакетов акций

на выполнение своей главной функции - направление свободных денежных

ресурсов на цели восстановления и развития производства в России.

3. Улучшение законодательства и контроль за выполнением этого

законодательства и т.д.

Реализация принципа открытости информации через расширение объема

публикаций о деятельности эмитентов ценных бумаг, введение признанной

рейтинговой оценки компаний-эмитентов, развитие сети специализированных

изданий (характеризующих отдельные отрасли как объекты инвестиций),

создание общепринятой системы показателей для оценки рынка ценных бумаг и

т.п.

В заключение можно сказать, что у российского рынка ценных бумаг есть все

предпосылки для дальнейшего «позитивного» развития с последующей

интеграцией в мировой финансовый рынок.

Список использованной литературы

1. Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. N 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг».

2. Гражданский кодекс Российской Федерации.

3. Ценные бумаги: Учебник под ред. В.И. Колесникова, В.С. Торкановского.-2-

е изд., перераб. И доп.-М.: Финансы и статистика, 2001.-448 с.: ил.

4. Я.М. Миркин "Ценные бумаги и фондовый рынок". Москва, из-во

"Перспектива", 1995 г.

5. А.Б. Фельдман "Российский рынок ценных бумаг". Экономист, 1993 г., №7

6. М.Н. Симонова "Ценные бумаги". Москва, из-во "Филин", 1997 г.

7. Рынок ценных бумаг». Под редакцией Галанова В.А., Басова А.И. Москва,

1999г.

8. Зимин В., Орлов Г. Оценка акций: основа управления и решения конфликтов

в акционерном обществе. // Рынок ценных бумаг №1, 1997

9. Рынок корпоративных облигаций: всплеск первичных размещений при

отсутствии вторичной торговли// Рынок ценных бумаг №4, 2001

10. Э. Храпченко «Корпоративные облигации: текущая ситуация и перспективы

развития»// Рынок ценных бумаг №4, 2001

Алехин Б.И. "Рынок ценных бумаг, введение в фондовые операции" Москва,

Финансы и статистика, 1991 г.

М.Н. Симонова "Ценные бумаги". Москва, из-во "Филин", 1997 г.

-----------------------

[1] А. Баранов «Российский рынок корпоративных долговых инструментов: итоги

2000 г. и перспективы»//Рынок ценных бумаг №4, 2001

[2] А. Баранов «Российский рынок корпоративных долговых инструментов: итоги

2000 г. и перспективы»//Рынок ценных бумаг №4, 2001

[3] См. там же

[4]Э.Храпченко «Корпоративные облигации: текущая ситуация и перспективы

развития»// Рынок ценных бумаг №4, 2001

Страницы: 1, 2, 3